Il rilancio del mercato di capitali italiano

Introduzione: il Legislatore risponde al Mercato

In data 27 febbraio 2024 il Parlamento italiano ha approvato il Disegno di Legge S.674-B – altresì conosciuto come “DDL Capitali”, - recante importanti misure a sostegno dello sviluppo e della competitività del mercato dei capitali italiano, in ossequio al percorso delineato dal Rapporto OCSE 2020 “Capital Market Review of Italy for 2020: Creating Growth Opportunities for Italian Companies and Savers”, commissionato dal Libro Verde del MEF su “La competitività dei mercati finanziari italiani a supporto della crescita”. La semplificazione e la razionalizzazione della normativa di settore sono state oggetto di lungo dibattito, in special modo nell'ultimo quinquennio profondamente segnato dagli effetti della pandemia da Coronavirus e del conflitto russo-ucraino, in seguito ai quali l'urgenza di consentire agli operatori economici del mercato italiano di approvvigionarsi delle risorse necessarie alla propria crescita e strutturazione è divenuta sempre più impellente. Come ha difatti avuto modo di sottolineare la stessa Confindustria in occasione della comunicazione resa alla Commissione Finanze del Senato della Repubblica Italiana lo scorso giugno 2023, “L'attuale scenario, caratterizzato dal ripido incremento dei tassi di interesse e dall'impennata del costo del credito, accentua le tensioni finanziarie delle imprese, mettendo in evidenza la necessità di favorirne il riequilibrio della struttura finanziaria, anche attraverso il loro accesso a capitali pazienti”, risultando quindi di assoluta necessità proporre agli imprenditori soluzione soluzioni alternative rispetto al ricorso all'indebitamento bancario ai fini del reperimento dei capitali da utilizzare per le proprie attività economiche. Per tali ragioni, i cambiamenti di settore importati nell'ordinamento giuridico italiano dalla Legge Capitali – inter alia, nell'ambito della corporate governance delle società quotate, dell'ampliamento della categoria delle piccole e medie imprese, nonché delle precedenti disposizioni in materia di voto plurimo e voto maggiorato – risultano essere di grande rilevanza, essendo pertanto necessario, come sottolineato dalla stessa Consob nella propria Memoria Tecnica inoltrata alla Commissione Finanze del Senato lo scorso 16 novembre 2023, che “nel definire gli interventi legislativi da attuare, è importante mantenere la più stretta coerenza con gli obiettivi che questo progetto di riforma si prefigge e che sono stati cristallizzati anche nei principi e nei criteri direttivi della delega contenuta nell'art. 19 del DDL Capitali”.

Le innovazioni della Legge Capitali

L'opera di ammodernamento del sistema giuridico vigente apportato dalla Legge Capitali, come a breve si avrà modo di evidenziare, ha interessato nel suo complesso pressocché tutto il quadro normativo vigente, avendo perseguito le seguenti finalità:

1. Innovazione della regolamentazione relativa al funzionamento delle società quotate su mercati regolamentati o altre tipologie di MTF, nonché dei procedimenti di funzionamento assembleare e amministrativo di tali entità;
2. semplificazione del regime procedimentale di approviggionamento delle risorse necessarie alle società – siano esse quotate o non quotate – ai fini dello svolgimento della propria attività economica.

In merito al punto 1), coerentemente a quanto già fatto da altri Stati appartenenti all'Unione Europea, al fin di rendere maggiormente appetibili le aziende nazionali per i grandi investitori esteri, il Legislatore ha effettuato alcune scelte da tempo richieste dalle grandi associazioni di categoria degli imprenditori nazionali, tra le quali in particolare si segnalano quelle di cui in seguito.

Estensione della definizione della categoria di piccole e medie imprese emittenti azioni quotate

Mediante l'introduzione dell'art. 2 della Legge Capitali, il Legislatore ha innalzato la soglia di capitalizzazione per il rientro nel novero di “PMI” da cinquecento milioni di euro a un miliardo di euro, permettendo a numerosi operatori attivi sul mercato di beneficiare dei vantaggi correlati allo status di PMI innovativa, trai quali si ricordano:

1. il beneficio di un intervento semplificato, gratuito e diretto del Fondo di Garanzia per le Piccole e Medie Imprese, fondo a capitale pubblico che facilita l'accesso al credito attraverso la concessione di garanzie sui prestiti bancari. La garanzia, applicabile sia in via diretta che su operazioni effettuate tramite confidi, copre fino allo 80% del credito erogato dalla banca alle startup innovative e agli incubatori certificati, fino a un massimo di 5 milioni di euro;
2. la non soggezione delle PMI alla disciplina delle società di comodo e delle società in perdita sistematica;
3. il beneficio degli incentivi previsti dalla “Legge Sabatini”, consistente nell'agevolazione riservata alle PMI e messa a disposizione al Ministero dello sviluppo economico, avente l'obiettivo di facilitare l'accesso al credito delle imprese e accrescere la competitività del sistema produttivo del Paese. La misura sostiene gli investimenti per acquistare o acquisire in leasing macchinari, attrezzature, impianti, beni strumentali ad uso produttivo e hardware, nonché software e tecnologie digitali;
4. la facoltà di esercitare l'opt-out, tramite apposita previsione statutaria, dell'obbligo da OPA da Consolidamento, ossia dell'obbligo che scaturisce in seguito ad acquisiti consecutivi o ad una maggiorazione del voto superiore al 5% da parte di chi detenga già una partecipazione rilevante a fini OPA, ma non la maggioranza dei diritti di voto in assemblea ordinaria, nei primi cinque anni successivi alla quotazione;
5. l'innalzamento della soglia minima che prevede l'obbligo di comunicazione all'autorità di una partecipazione rilevante, dal 3% al 5%;
6. nuove soglie per procedere ad un'offerta pubblica di acquisto obbligatoria, in quanto il nuovo art. 106, comma 1 del TYF fissa la soglia dell'obbligatorietà al 30% (in luogo del vecchio 25% in assenza di un socio che detenga una partecipazione più elevata), nonché la possibilità per la PMI di prevedere, a livello statutario, una soglia diversa dal 30% summenzionato, a patto che la stessa sia compresa tra il 25% e il 40%.

Abrogazione dell'obbligo di segnalazione delle operazioni effettuate dagli azionisti di controllo

Mediante l'abrogazione dell'art. 114 del TUF, non risulta più sussistente l'obbligo gravanti sui soggetti che detengono azioni in un emittente quotato nella misura di almeno il 10% del capitale sociale di quest'ultimo – nonché su ogni altro soggetto controllante tale emittente – di comunicare alla Consob le operazioni effettuate (anche per interposta persona), restando in ogni caso dovute le comunicazioni richieste dalla Consob ai sensi dell'art. 120 del TUF, per le quali è stato previsto l'innalzamento della soglia minima ai fini della comunicazione dal 3% al 5%.

Disposizioni in materia di voto plurimo e voto maggiorato

Tale è stato forse uno degli ambiti per i quali sia gli operatori economici del settore, sia gli appartenenti alla dottrina odierna, hanno maggiormente desiderato un intervento di riforma da parte del Legislatore. Per quanto concerne le disposizioni in materia di voto plurimo, l'art. 13 della Legge Capitali ha modificato l'art. 2351, comma 4 c.c., portando da tre a dieci il numero di azioni da assegnare ad ogni azioni identificata “a voto plurimo”, comportando tale innovazione non solo un allineamento all'adozione di norme comuni da parte degli Stati UE richiesta dalla Commissione Europea, ma anche una maggior appetibilità delle società di minori dimensioni quotate su mercati regolamentati per gli investitori esteri. In ogni caso, tale innovazione riguarda unicamente le società che ancora non hanno proceduto alla quotazione su un mercato regolamentato, a norma dell'art. 127-sexies del TUF, motivo per il quale risulta essere auspicata un'ulteriore innovazione legislativa riguardante una deroga a tale ulteriore barriera normativa. Per quanto invece concerne l'adozione del voto maggiorato, l'art. 127-quinquies del TUF è stato integrato dalla previsione di concedere agli emittenti di disporre – a patto che viga all'interno dei propri statuti sociali un'apposita clausola che lo consenta – in ordine all'attribuzione di un voto aggiuntivo per ciascuna azione che è stata di titolarità del medesimo azionista per un periodo continuativo e non inferiore ad un anno, fino a un massimo di dieci voti complessivi per azione. 

Svolgimento delle assemblee dei soci per il tramite del “Rappresentante Designato” ex art. 135-undecies, comma 1 del TUF

Il nuovo art. 135-undecies del TUF prevede che, qualora lo statuto disponga in tal senso, l'intervento in assemblea e l'esercizio del diritto di voto nelle società con azioni quotate su un mercato regolamentato o un sistema multilaterale di negoziazione possano aver luogo esclusivamente tramite il rappresentante designato ai sensi dell'art. 135-undecies del TUF. Al rappresentante designato ai sensi di tale nuova disposizione possono essere conferite anche deleghe o sub-deleghe ai sensi dell'art. 135-novies del TUF, in deroga all'art. 135-undecies, comma 4 del TUF. Tale innovazione rappresenta l'ufficiale presa d'atto del legislatore – in seguito alla pandemia da Coronavirus che ha reso necessario il ricorso a mezzi di tele-videoconferenza al fin di condurre le riunioni degli organi sociali – della non necessarietà della presenza fisica degli interessati ai fini della validità della presenza alla riunione nonché del diritto di voto ivi espresso.

Presentazione di una lista da parte del Consiglio di Amministrazione uscente

Il C.d.A. uscente può presentare una lista di candidati per l'elezione dei componenti del medesimo organo di amministrazione, purché la stessa contenga un numero di candidati pari al numero dei componenti da eleggere maggiorato di un terzo e la delibera di presentazione di una lista sia assunta con la maggioranza dei due terzi dei membri del C.d.A. uscente. Inoltre, la Legge Capitali ha interamente disciplinato la proporzione del numero dei consiglieri eletti ai risultati della lista presentata dal C.d.A. uscente come segue:

1. nel caso in cui la lista del consiglio di amministrazione uscente risulta quella che ha ottenuto il maggior numero di voti, dalla medesima lista risultano eletti i candidati che abbiano ottenuto i maggiori suffragi, in ragione dei posti da assegnare;
2. qualora il totale dei voti raccolti dalle altre liste, in numero non superiore a due in ordine di consensi raccolti in assemblea, sia non superiore al 20% del totale dei voti espressi, le predette liste concorrono alla ripartizione dei posti in consiglio di amministrazione in proporzione ai voti da ciascuna riportati in assemblea e comunque per un  ammontare  complessivo  non inferiore al 20% del totale dei componenti dell  stesso organo;
3. qualora il totale dei voti raccolti in assemblea dalle altre liste, in numero non superiore a due in ordine di consensi raccolti, sia superiore al 20% del totale dei voti espressi, i componenti del nuovo consiglio di amministrazione di competenza delle minoranze sono assegnati proporzionalmente ai voti ottenuti dalle liste di minoranza che hanno conseguito una percentuale di voti non inferiore al 3%;
4. nel caso in cui la lista del C.d.A. uscente risulti l'unica ad esser stata presentata, allora i nuovi amministratori saranno eletti per intero dalla stessa.

Riforma della disciplina degli emittenti strumenti finanziari diffusi tra il pubblico

Le modifiche sono state introdotte al fine di riformare la disciplina degli emittenti strumenti finanziari diffusi, prevedendo la soppressione di diversi obblighi che, ad oggi, accomunano le società emittenti strumenti finanziari diffusi alle società emittenti strumenti finanziari quotati in mercati regolamentati; pertanto, viene previsto che per le società emittenti strumenti finanziari diffusi sono idonei i presidi e le tutele derivanti dalla quotazione su un MTF.

Semplificazione delle procedure di ammissione alla quotazione

La Legge Capitali ha comportato l'abrogazione dell'art. 66-bis, comma 2, lett. a) e c) del TUF, in base ai quali la Consob elaborava i criteri di trasparenza e di adeguatezza della struttura interna organizzativa e del sistema di controllo che le società controllate – costituite e regolate in base a leggi di Stati diversi da quello italiano – devono rispettare affinché le azioni della controllante possano essere quotate in un mercato azionario regolamentato italiano, nonché i criteri di trasparenza e i limiti per l'ammissione.

Semplificazione del regime di vigilanza sulle SICAV e SICAF Eterogestite

L'art. 16 della Legge Capitali ha apportato un'innovazione da tempo auspicata dagli operatori economici attivi nell'ambito della gestione collettiva del risparmio, ossia della differenziazione del regime giuridico alle quali sono sottoposte le Sicav e le Sicaf “Autogestite”, ossia che gestiscono direttamente il proprio patrimonio sociale, e le Sicav e le Sicaf “Eterogestite”, le quali affidano la gestione del proprio patrimonio ad un intermediario abilitato. Per lungo tempo infatti, le Sicav e le Sicaf eterogestite sono state accomunate alle Sicav e Sicaf Autogestite, rendendo particolarmente oneroso per le prime esser sottoposte ad un regime di trasparenza e vigilanza richiedente obblighi sproporzionati, considerandoli alla pari di società di gestione del risparmio, rispetto alle attività effettivamente condotte.

Dematerializzazione delle quote di piccole e medie imprese che assumono la forma di s.r.l.

Le modifiche apportate attengono alla possibilità (i) di prevedere l'emissione in forma scritturale delle quote standardizzate di PMI-s.r.l., mediante l'accesso su base volontaria al regime di dematerializzazione previsto dall'art. 83 del TUF, (ii) l'estensione del regime di gestione accentrata di tali quote standardizzate e nell'obbligatorietà di tenuta del libro soci per le società che si avvalgono di tale regime di circolazione la modifica di cui al punto evidenzia il rapporto alternativo sussistente tra il regime di circolazione descritto e gli altri regimi previsti all'art. 100-ter del TUF.

Rilievi di sintesi

La Legge Capitali risulta essere sicuramente uno degli interventi innovativi di maggior spessore del ventunesimo secolo, essendo di certo in astratto idonea ad innovare una serie di settori in grado di rilanciare la competitività del mercato italiano e la crescita dei propri operatori economici; tuttavia, il Legislatore ha fatto solo un “primo passo” verso il proprio obiettivo di riformulazione del sistema del mercato dei capitali, restando invece in mano al Governo Italiano – munito di apposita legge delega per il periodo di un anno ai fini della riforma organica delle disposizioni in materia di mercati dei capitali e delle disposizioni in materia di società di capitali applicabile agli operatori economici di settore.  

Guida all'approfondimento

Sulle disposizioni in materia di voto plurimo e voto maggiorato: Sottoriva-Marchesani, L’applicazione della Legge Capitali: il potenziamento del voto maggiorato

Sulla presentazione di una lista da parte del Consiglio di Amministrazione uscente: Costanzi, Nomina dell’organo amministrativo nelle società quotate e lista di candidati presentata dal c.d.a. uscente: profili interpretativi e operativi alla luce della Legge Capitali