Quali i limiti per la rettifica in aumento del prezzo dell’OPA da parte della Consob in caso di collusione?

L'art. 5, par. 4, della Direttiva 2004/25/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 21 aprile 2004, (Direttiva OPA), dev'essere interpretato nel senso che osti all'applicazione di una disposizione di diritto nazionale che consenta ad un'autorità nazionale di vigilanza di procedere alla rettifica del prezzo proposto in un'offerta pubblica di acquisto nel caso di una collusione che, se non fosse stato per l'applicazione della direttiva, non sarebbe stata altrimenti qualificata nel diritto nazionale come tale.

Sono queste le conclusioni che l'Avvocato Generale ha presentato il 15 marzo nella causa C-206/2016.

Il caso. La vicenda ha origine in Italia dove una società – costituita da più s.p.a. - comunicava al mercato un'offerta pubblica di acquisto per tutte le azioni di una s.p.a. ad un prezzo fissato sulla base dei prezzi di mercato dell'azione nei precedenti 12 mesi. Successivamente, in esito a un esposto presentato da alcuni azionisti di minoranza della società scalata, la Consob procedeva all'aumento del prezzo unitario per azione, avendo riscontrato una collusione tra alcune delle società coinvolte. La decisione della Consob veniva confermata da quattro sentenze del Tar e la vicenda giungeva innanzi al Consiglio di Stato che decideva di sospendere il procedimento e di sottoporre alla Corte UE la questione preliminare attinente all'interpretazione degli artt. 3 e 5 della Direttiva OPA.

Il giudice del rinvio prospettava, in particolare, qualche problematica in merito alla nozione di “collusione”, che può essere interpretata tanto in senso restrittivo (nel senso cioè di un accordo fraudolento in danno a terzi, che postula l'esistenza di un elemento volitivo e intenzionale in capo a tutti i soggetti coinvolti) quanto in senso estensivo (che non richiede l'accordo di tutte le parti).

Nel caso di specie, on tutte le società coinvolte nell'OPA erano risultate al corrente dell'accordo fraudolento a danno di terzi, e il giudice del rinvio ha prospettato possibili problemi sul piano della certezza del diritto.

La modifica del prezzo di un'OPA da parte delle Autorità di vigilanza. La domanda di pronuncia pregiudiziale verte sull'interpretazione dell'art. 5, par. 4, Direttiva 2004/25/CE, ai sensi del quale gli Stati membri possono autorizzare le rispettive autorità di vigilanza a rettificare il prezzo proposto in un'OPA obbligatoria in circostanze e secondo criteri chiaramente determinati.

In applicazione di tale norma, l'art. 106 TUF e un successivo regolamento di attuazione prevedono che la Consob possa rettificare in aumento il prezzo delle azioni di un'OPA quando venga riscontrata una collusione tra l'offerente o le persone che agiscono di concerto con il medesimo e uno o più venditori.

Con la questione pregiudiziale de qua, il giudice del rinvio chiede se tale ultima disposizione, nella parte in cui autorizza la Consob ad aumentare l'OPA qualora ricorra la citata circostanza della collusione, senza individuare le specifiche condotte che integrano tale fattispecie, e dunque senza determinare chiaramente le circostanze e i criteri, osti alla corretta applicazione dell'art. 5 della Direttiva, nonché alla corretta applicazione dei principi generali del diritto europeo “della certezza del diritto, di tutela del legittimo affidamento, di proporzionalità, di ragionevolezza, di trasparenza e di non discriminazione”.

L'Avvocato Generale prospetta una risposta affermativa. Dopo aver specificato che non spetta alla Corte UE interpretare la nozione di “collusione” impiegata nelle disposizioni nazionali di cui si tratta, si concentra piuttosto sull'interpretazione dell'art. 5, par. 4, Direttiva OPA e, in particolare, del corretto significato da attribuire all'espressione “chiaramente determinati”.

Secondo l'Avvocato generale tale espressione permette agli Stati membri di adottare disposizioni correttive nazionali che consentono alla sua autorità di vigilanza di rettificare il prezzo di un'OPA obbligatoria in caso di collusione intesa sia nell'accezione restrittiva sia in quella estensiva. E tuttavia, le nozioni, pur indeterminate, non possono cambiare radicalmente contenuto in modo arbitrario: le disposizioni italiane di cui si tratta non sono chiaramente determinate e consentono una lettura estensiva della nozione di collusione, al fine di derogare alla regola del prezzo massimo pagato: lo stesso giudice di rinvio ha rilevato che, se non fosse stato per la Direttiva 2004/25, avrebbe accolto le impugnazioni delle società coinvolte.

La conclusione prospettata è dunque la seguente:

“l'articolo 5, paragrafo 4, della direttiva 2004/25/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 21 aprile 2004, concernente le offerte pubbliche di acquisto, come modificata dal regolamento (CE) n. 219/2009 del Parlamento europeo e del Consiglio, dell'11 marzo 2009, che adegua alla decisione 1999/468/CE del Consiglio determinati atti soggetti alla procedura di cui all'articolo 251 del trattato, per quanto riguarda la procedura di regolamentazione con controllo, Adeguamento alla procedura di regolamentazione con controllo – parte seconda, dev'essere interpretato nel senso che osti all'applicazione di una disposizione di diritto nazionale che consenta ad un'autorità nazionale di vigilanza di procedere alla rettifica del prezzo proposto in un'offerta pubblica di acquisto nel caso di una collusione che, se non fosse stato per l'applicazione della direttiva, non sarebbe stata altrimenti qualificata nel diritto nazionale come tale”.