La Consob può aumentare il prezzo dell’OPA in caso di collusione tra offerente e venditori

La Consob può aumentare il prezzo di un'offerta pubblica di acquisto in caso di collusione, anche se le condotte specifiche che caratterizzano tale nozione non sono esplicite, a condizione che la nozione di collusione possa essere desunta in modo sufficientemente chiaro, preciso e prevedibile.

Lo ha affermato la Corte di Giustizia UE, nella sentenza del 20 luglio relativa alla causa C-206/2017.

Il caso. Nel corso di alcune controversie tra società italiane e la Consob, in cui l'Autorità di vigilanza aveva disposto di aumentare il prezzo di un'OPA, veniva formulata domanda di pronuncia pregiudiziale sull'interpretazione dell'art. 5, par. 4, comma 2, della Direttiva 2004/25/CE, concernente appunto le offerte pubbliche di acquisto.

Il prezzo equo dell'OPA: il contesto europeo. La Direttiva 2004/25 ha previsto un sistema di tutele per i possessori di titoli: in particolare, tutti i possessori di titoli di una società emittente della stessa categoria devono beneficiare di un trattamento equivalente; non si possono creare mercati fittizi per i titoli della società emittente, della società offerente o di qualsiasi altra società interessata dall'offerta, in modo da innescare aumenti o cali artificiali delle quotazioni dei titoli e da falsare il normale funzionamento dei mercati.

Ai sensi dell'art. 5 della direttiva, si considera prezzo equo il prezzo massimo pagato per gli stessi titoli dall'offerente o da persone che agiscono in concerto con lui, in un periodo determinato antecedente all'offerta: gli Stati membri possono autorizzare le autorità di vigilanza a modificare il prezzo, come sopra definito, in circostanze e secondo criteri chiaramente determinati.

Il diritto italiano e i poteri della Consob. L'art. 106 TUF, e un successivo regolamento di attuazione, prevedono che la Consob possa rettificare in aumento il prezzo delle azioni di un'OPA quando venga riscontrata una collusione tra l'offerente o le persone che agiscono di concerto con il medesimo e uno o più venditori.

Nel contesto interno, tuttavia, le condotte che consentono l'aumento del prezzo non sono specificatamente individuate. Di conseguenza, nel corso del giudizio, il giudice del rinvio propone una questione pregiudiziale, chiedendo se l'art. 5 della Direttiva debba essere interpretato nel senso che esso osti a una normativa nazionale, quale quella di cui trattasi, che consente alla Consob di aumentare il prezzo di un'OPA in caso di collusione, senza precisare le condotte specifiche che caratterizzano tale nozione.

Contrariamente alle conclusioni dell'Avvocato generale (su cui si veda la news, in questo portale), la CGUE risponde in senso negativo: va rilevato, infatti, che l'art. 5, par. 4 comma 2 della direttiva riconosce agli Stati membri un margine discrezionale per definire le circostanze i cui le loro autorità di vigilanza possono modificare il prezzo equo – a condizione che tali circostanze siano chiaramente determinate: è lecito il ricorso a una nozione giuridica astratta, come quella di “collusione”. Ma se così è, non si può richiedere alla norma di menzionare tutte le diverse ipotesi concrete in cui tale nozione giuridica astratta può essere applicata.

Al fine di soddisfare l'esigenza di certezza del diritto, gli Stati membri devono provvedere a che l'interpretazione da fornire alla nozione di collusione possa essere desunta dalla normativa nazionale in modo sufficiente chiaro, preciso e prevedibile.

Il principio. Pertanto, la CGUE afferma che “L'articolo 5, paragrafo 4, secondo comma, della direttiva 2004/25/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 21 aprile 2004, concernente le offerte pubbliche di acquisto, deve essere interpretato nel senso che esso non osta a una normativa nazionale che consente all'autorità nazionale di vigilanza di aumentare il prezzo di un'offerta pubblica di acquisto in caso di «collusione» senza precisare le condotte specifiche che caratterizzano tale nozione, a condizione che l'interpretazione della suddetta nozione possa essere desunta da tale normativa in modo sufficientemente chiaro, preciso e prevedibile, mediante metodi interpretativi riconosciuti dal diritto interno”.